國際金融報
2025-03-15 08:53
在國內軌道交通企業普遍陷入虧損困境之時，港鐵大漲392.8%的物業利潤，吸引了大量關注。
近日，香港地鐵公司（以下簡稱“港鐵”）發布2024年度財報，數據顯示其全年營收600.11億港元，較2023年微升5.3%，凈利潤158億港元，同比增長102.6%。
年報中最大的亮點來自其物業發展板塊，2024年利潤達到了102.65億港元，按年上升近4倍，成為支撐港鐵財務健康的核心動力。
這一爆發式增長，本質上是港鐵“軌道+物業”模式與政策紅利的疊加效應，疊加香港樓市去年“撤辣”后的資產價格反彈，共同推高了利潤空間。
物業板塊大爆發
“軌道+物業”模式是港鐵這些年來運營的核心邏輯，其通過政府授權獲得鐵路沿線土地開發權，以未建鐵路前的地價支付土地成本，待鐵路建成后再通過物業開發回收土地增值收益，從而實現可持續發展。
而這一模式更深層的邏輯在于，港鐵可以通過掌控軌道建設時序影響土地增值節奏，使沿線物業在規劃初期就具備了顯著的交通優勢和增值潛力。
例如，香港十大屋苑之一的康怡花園，便是由港鐵聯合恒隆地產、新世界發展等開發商于上世紀80年代開發的。該項目所在地本是康山，一個未被開發的山頭，港鐵通過港島線建設將這一工業用地轉化為高端住宅區，已成為香港目前極具代表性的樓盤。
除住宅開發以外，一些重點樞紐站點的上蓋寫字樓和商場，在為港鐵帶來穩定租金收入的同時，也成為其資本運作的重要支點。
從2024年的財報數據來看，其物業板塊的利潤表現遠超傳統“以地養鐵”的范疇，占總利潤的比重已達到65%，遠超客運、車站商務等傳統業務總和。
港鐵2024年營收結構 圖源：財報原文
據港鐵方面透露，物業發展利潤的增加主要來自于其多個早年開發的項目在去年進入到收獲期。
如日出康城第十一期、何文田站第一期，以及港島南岸第一期、第二期等幾個住宅項目，都在去年的銷售中取得了不錯的成績。
物業租賃方面，2024年收入按年增加5.9%至50.76億港元，主要得益于2023年下半年開業的兩個新商場圍方和THE SOUTHSIDE。
港鐵旗下住宅項目分布圖 圖源：業績簡報
財報顯示，目前港鐵已批出土地儲備面積為89萬平方米，分布在何文田站、港島南岸等多個地鐵站點附近。據悉，未來12個月港鐵還將有一大批住宅供應，其中包括東涌東站及屯門十六區車站的上蓋物業。
“在鐵路加物業的模式下，物業收入除了為相關鐵路的興建提供資金外，也將支持長遠鐵路的資產更新、維護及維修”，港鐵在財報中表示。
香港樓市超預期復蘇
除自身布局外，2024年香港樓市的超預期回暖，也為港鐵的住宅項目提供了關鍵助力。
去年2月末，香港特區政府宣布撤銷長達14年的樓市“辣招”（防樓市過熱強力限制舉措）后，香港樓市重回火熱，市場交易明顯轉旺，政策效果一度“好于預期”。
隨后，香港同步放寬了按揭成數，首套房買家可申請最高90%按揭貸款；允許投資移民購買價值3000萬港元以上的豪宅等系列樓市寬松政策。進一步刺激了市場需求的釋放，尤其是內地買家和長線投資者的回流。
據香港政府土地注冊處統計，2024年香港全年整體樓宇買賣合約登記量（包括住宅、車位及工商鋪物業等）達67979宗，較2023年同期增長17.1%，創下了近三年的新高。
2024港鐵主要物業項目入賬列表 圖源：業績簡報
在“撤辣”政策發布后，港鐵緊抓政策紅利期。在政策發布后兩月內，先后推出了SEASONS PLACE、PARK SEASONS、朗賢峯等多個項目。
從銷售情況來看，朗賢峯于去年4月推售，截至去年年末，990個單位去化已超過七成；SEASONS PLACE于去年3月推售，截至年末去化也超過九成；且部分項目開盤即售罄，多次加推。
除住宅銷售外，港鐵的商業地產板塊同樣受益于市場回暖。
零售業復蘇帶動車站內廣告收入回升，疊加高鐵香港段載客量突破2600萬人次的歷史新高，有利于增加車站商務收入，形成“人流-消費-租金”正向循環。
盡管樓市復蘇為港鐵帶來顯著收益，但物業發展項目受市場波動影響較大，如樓市弱于預期，可能會對港鐵的利潤產生負面影響。
一方面，2024年香港樓價整體呈現下跌趨勢，未來對利潤空間會有擠壓；另一方面，市場在短期需求集中釋放后，又逐漸回歸理性，市場需求也會相對減弱。
海通國際在今年2月發表的報告中也指出，港鐵現金流從2025開始可能會比以前緊絀。其預計，未來十年港鐵的資本開支高達1650億港元，其中2024至2026財政年度為900億港元，即每年250億至350億港元，其中80%用于香港鐵路維修及新鐵路項目。
而考慮到香港住宅物業市場仍在復蘇，該行預期來自物業發展計劃的現金流入可能有所放緩。
“以地養鐵”成趨勢
近年來，港鐵“軌道+交通”模式（即以公共交通為導向的綜合物業開發，TOD模式）也正在內地軌道交通行業蔓延。
如深圳地鐵，2023年實現營業收入251.5億元，其中“站城一體化開發”板塊實現營業收入達到了147.23億元，對整體營收的貢獻度達到58.5%，遠超過地鐵和鐵路運營主業。
據易居研究院不完全統計，2023年在已公布年報的地鐵公司中，有7家公布了房地產開發收入，其中蘇州軌交、京投公司（北京地鐵母公司）、成都軌交和廣州地鐵的2023年房地產開發收入同比增長均超過了40%，增幅遠超房地產行業平均水平。
從政策端來看，已有多個城市將TOD模式作為推動城市高質量發展的關鍵策略，并視其為軌道交通可持續發展的重要基礎。
易居研究院統計數據顯示，2024年，中央部委共發布了16個TOD相關政策，包括一項專門針對TOD的政策，以及在交通政策、土地政策和其他政策中多次提及TOD；地方層面共發布了70個TOD相關政策，政策數量創歷史新高。
在土地出讓領域，2024年有22個城市出讓TOD土地達45幅、用地面積達188萬平方米，雖然面積同比下跌36%，但是核心城市仍在積極地推廣TOD模式，推動行業健康可持續發展。
不過，港鐵與內地地鐵公司盡管同屬TOD模式，但二者的運行邏輯卻有所不同。
比如在開發主體方面，港鐵不直接參與房地產開發，僅通過技術輸出與開發商分成；而內地地鐵公司多成立地產子公司獨立操盤，甚至跨界成為“隱形房企”。
政策依賴度上，港鐵土地開發權源于政府特許協議，需承擔軌道建設成本；部分內地地鐵公司則主要依賴地方政府“定向供地”。
在這一背景下，內地地鐵公司需要面對因區域開發滯后面臨去化壓力、政策收緊時資金鏈斷裂危機等多重風險，需要減少對地產開發的依賴，多元造血。
正如港鐵行政總裁金澤培所言，物業發展利潤屬一次性，而鐵路是一個長遠的業務。未來如何在千億投資計劃與股東回報、民生需求間取得平衡，將是港鐵以及整個軌道行業面臨的一大課題。
