國際金融報
程慧 李高航
2025-02-21 21:20
借一天的錢居然比借一個月的錢還貴，也比借一年的還貴，什么情況？
目前，短期資金的利率持續高于長期資金利率，兩者呈現出明顯的倒掛態勢。這種倒掛現象使得短債基金面臨的壓力進一步增大。已有200多只短期純債基金在年內的收益率轉為負數。
多家私募機構分析，從中期來看，資金面均衡偏緊的格局在短期內難以改變。一方面，政府債供給放量會對債市造成壓力；另一方面，投資者對于股市的風險偏好提升，也會進一步給債市帶來下行壓力。不過，從長期視角來看，在經歷市場調整之后，債券市場有望迎來更優的配置時機。
借一天的錢居然比借一年還貴
當前，資金成本正悄然上升，且呈現出越是短期的資金成本越高的態勢。上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）的最新數據清晰地顯示出了長短端利率倒掛的情況。2月19日的數據顯示，隔夜SHIBOR利率報1.9150%，七天期SHIBOR利率報1.9340%，而一個月期SHIBOR利率報1.7700%，一年期SHIBOR利率報1.8120%，一個月期和一年期的利率均低于七天期和隔夜的報價。這意味著，借1天的錢的成本比借一個月的錢還要貴，甚至比借一年的錢成本也更高。
不僅如此，在春節之后，隔夜和七天資金利率也多次出現倒掛的情況，即借一天的錢比借七天的錢成本更高。在銀行同業存單市場（NCD）上，資金價格倒掛的現象同樣顯著。根據CFETS公布的二級交易數據，七天期報價為2.03%，三個月期報價為2%，一年期報價為1.92%，再次體現出短期資金價格高于長期資金價格的倒掛特征。
在期貨市場上，短端回調（對應的是利率上升）開啟得較早。1月3日起，2年期國債期貨主力合約便進入震蕩下行的態勢。而長端的回調則在春節過后明顯加速，從2月7日截至目前，30年期國債期貨主力合約從高點回撤了2.42%，10年期國債期貨主力合約從高點回撤了1.18%。
除了短期資金與長期資金之間存在利率倒掛現象外，整體資金利率也呈現出上揚趨勢。從較長時間維度來看，DR001的中樞水平已從去年年末的約1.5%上升至2%以上。同時，1年期國債利率上行幅度超過30個基點，已達到1.47%以上；10年期國債利率則從約1.6%上行10個基點，升至1.7%左右。
特別是今年1月中旬以來，資金價格上漲尤為明顯。一個月期SHIBOR從1月10日的1.63%，已經上漲到了2月19日的1.77%；一年期SHIBOR利率從1月10日的1.6720%，已經上漲到了2月19日的1.8120%。
部分短債基金出現贖回
當前，七天回購利率（R007）的均值已經高于10年期國債收益率的均值。這一情況使得資金成本超過了投資收益。在此影響下，債市已出現調整態勢，其中短債基金的贖回情況尤為明顯。
從短債基金的收益情況來看，截至2月18日，年內收益率轉為負數的短期純債基金數量已達222只。其中，跌幅超過0.2%的基金數量超過了50只。根據公募基金發布的公告信息，在2月18日，浙商基金、大成基金以及財通基金等均公告稱，由于出現大額贖回的情況，為保護基金持有人的利益，將提高旗下債基的份額凈值精度。實際上，年內已有50只債基發布了類似的公告，這一現象表明機構資金撤離債基的情況較為明顯。
歷史上，在2024年8月上旬的一次債市調整中，超過千只純債基金在10天內的收益為負，其中最大跌幅接近1.5%，甚至部分基金的跌幅已經抹去之前的全部漲幅。不過，從2024年全年的維度來看，債券基金的整體收益仍然較為可觀。2024年，中長期純債基金的平均漲幅達到了4.61%，758只短債基金的全年平均漲幅為3.04%。此外，債券型ETF的規模也實現了顯著增長，達到了1771億元，與2023年末相比增長了一倍。
專注于債券市場的知名百億私募洛肯國際總經理石鑫杰對券商中國記者表示，當前市場回購利率始終在1.8%附近，與十年期國債1.67%的水平，出現明顯倒掛，如果持續下去，會促使杠桿資金面臨的壓力加大，市場調整的風險也會進一步上升。
石鑫杰表示：“股市的估值抬升對債券有一定的壓制作用。特別是DeepSeek引發的股市熱潮，大幅提升了股市的吸引力，使得資金的風險偏好上升，資金更積極地流向股市，進而導致債市表現偏弱。”
大型私募債券基金萬柏基金也認為，股市的持續上漲對債市形成明顯的壓制作用，在風險偏好提升以及“看股做債”的邏輯下，DeepSeek和電影《哪吒2》的火熱表現改善了市場整體風險偏好，使得部分資金從債市流向股市，導致債市表現偏弱。
調整還要持續多久？
業內人士表示，央行表態也被認為是債券市場調整的重要原因。2月13日，央行發布2024年四季度貨幣政策執行報告，繼續強調“實施好適度寬松的貨幣政策”，但相較1月3日發布的四季度貨幣政策例會新聞稿中“根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機降準降息”，表述調整為“根據國內外經濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調整優化政策力度和節奏，保持流動性充裕”。
債券調整會持續多久？萬柏基金認為，進入2月下半月后，資金面仍將面臨稅期、政府債發行等擾動因素，債市可能繼續承壓。從中期來看，資金面均衡偏緊的格局暫難改變，政府債供給放量和投資者風險偏好提升將進一步施壓債市。
校對：王錦程
